打破刚性兑付神话宜早不宜迟

作者：安邦智库来源：安邦智库 2014-01-28 401

中诚信托旗下30亿矿业信托产品的兑付问题，已成为市场关注的焦点和风向标。据《财新网》报道，中诚信托1月27日发布“诚至金开1号集合信托计划临时报告（五）”称，已与意向投资者达成一致；同时，中诚信托告知投资人可与客户经理取得联系。这意味着，沸沸扬扬的信托兑付案有可能以平息收场。

令人关注的是，中诚信托的公告并未给出更进一步的信息，如由谁接盘？怎样接盘？最重要的是，刚性兑付的潜规则有没有被事实上打破。据此前的系列报道，工行相关资产管理公司（AMC）与中诚信托大股东人保集团将共同出资，但可能不会完全兑付本息，甚至于能够保住多少本金，都是一个未知数。截至去年四季度末，该信托专户余额仅为567万，此前累计向投资人分配信托收益6.7亿元。这意味着，即使将此前已分配收益充本，若要保证投资者取回本金，接盘方也得拿出23.5亿元的真金白银。在融资方振富能源宣告破产、核心资产迟迟拿不到矿权以及煤炭行业持续萧条的背景下，刚性兑付神话能否保住，仍然存在悬念。中诚信托发布公告后，市场上虽有诸多传闻——有说本息兑付的，也有说只兑付本金而不付利息的，这一切的谜团只有等到1月31日最终兑付时才能揭晓。

此前市场对中诚信托及相关方是否应当兜底存在争议。包括安邦（ANBOUND）在内的研究机构与智库学者一般认为，中国信托业发展需要一次违约，因为违约是市场规则的一部分，而永远地刚性兑付则不是市场经济！中诚信托如果开了这个头，短期会有冲击，但有利于行业与市场的长期发展。不过，不少利益相关方与业内人士则持不同看法，认为即使要违约，也不能从30亿元的“诚至金开”开始——规模太大，影响不可控，“在整体信用风险仍不明朗的状况下引爆局部炸弹，可能引发系统性金融风险。”换言之，这部分观点认为，刚性兑付神话即使要打破，也应该从规模小的、影响可控的破冰。

当真如此吗？恐怕未必。

一个无法忽视的现实是，国内信托行业近年来高速发展，资产规模从2010年一季度时的2.3万亿，在短短四年内，已经突破了10万亿大关，期间泥沙俱下，资产质量参差不齐，蕴含了不少风险。既然刚性兑付神话需要择小破冰，那么在两三年前就应该主动打破了，而不是拖到现在。事实上，以前也有过小型信托产品遭遇兑付危机的例子，但都被信托公司及相关方兜了下来——对于利益相关机构而言，保住刚性兑付等于保住声誉，是理性的选择。但个体机构的理性加总后，汇聚成为市场层面上的非理性：谁都知道需要打破神话，但谁都不愿挑头，从而让神话一直持续甚至得到强化……按照这样的逻辑推演，小规模的信托计划不会掀起多大波澜，可以自行兜底；规模稍大一些的，又以对系统性风险的担忧为托辞，必须兜底。总之，刚性兑付神话将一直保持，直至拖不下去的时候，而那也是系统性风险真正降临之时。

从这方面看，打破刚性兑付神话宜早不宜迟，从中诚信托开始，可能都已经是亡羊补牢了。据悉，有关方面一度不愿插手中诚信托的违约案件，一直到发生了另一矿企山西联盛能源的破产案，而且恰好与振富能源同在山西吕梁地区的柳林县。后者，仅金融机构的债务，已近300亿，逼得相关方不得不出手兜底，避免殃及区域经济和金融的发展，并因此惠及振富与中诚信托。业内戏称，“这次是联盛救了振富。”这也从侧面印证了，中诚信托的这30亿，在信托行业，以及更高层面的整个中国债权融资市场上，都不算大鱼。如果说刚性兑付神话需要择小破冰，舍中诚信托其谁呢？

另一个需要关注的是刚性兑付神话被打破后的市场影响。综合各方面看，不论中诚信托能否守住刚性兑付，今年都很有可能成为国内债权融资打破神话的元年，将引发市场对信用利差的重估，信用债市场可能会面临崩盘。最令人担忧的还不是信托——这毕竟是面向非公众的投资品——而是城投债，要避免曾经的云南城投信用事件重演。去年底以来，国家审计署与各地审计机关相继发布了对政府性债务的审计结果，地方债风险总体可控，局部严重。但若局部问题引发投资者恐慌性抛售，进而市场雪崩，也是一种系统性风险。相比于对单个债权产品的兜底，决策层和有关方面更需要做好为刚性兑付神话被打破善后的准备。

最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：

中诚信托兑付案暂告平息，刚性兑付神话是否打破仍存不确定性。多角度观察，今年可能成为打破神话的元年，与其为单个债权融资产品兜底，有关方面更需要做好为神话被打破善后的准备。决策层应当认识到，违约是市场制度的一部分，而人为阻止违约发生则是非市场的干预行为！