新兴市场暗涌第三波金融危机？

　　最近一段时间，不少人都在经历着股市暴跌带来的“郁闷”。中国股市接连“绿脸”，我们的“近邻”亦如是。

　　以印度为例，两个月的时间内，印度卢比兑美元贬值超过10%。对于旅居全球各地的印度人来说，这并非是坏事，原先在美国挣到1美元(1美元约合6.18元人民币)，回国可以兑换53卢比(1元人民币约合9.684卢比)，现在却能换到60卢比。但对于印度本币和股市来说，却遭遇了一场短期风暴。

　　从5月开始，韩国、澳大利亚、印度、南非、菲律宾等亚太经济体股市也连续大幅下挫，本币对美元汇率亦连续出现下跌，这被市场人士解读为国际资本加速从亚太市场撤出。在全球流速越来越快的资金，出现新一轮流动趋势。

　　有分析认为，随着发达经济体经济复苏，美联储发出逐渐退出量化宽松政策信号，全球资金流向发生逆转：从流入新兴市场转为流出，这可能导致新兴市场泡沫破裂。外界不禁质疑，这究竟意味着经济与金融市场的降温，还是会成为第三波金融危机的起源?

　　“热钱”纷纷逃离

　　受经济强劲增长的吸引，长期以来新兴市场一直是投资者热衷的地方，不过，“逆转”正在发生。

　　最近一段时间，新兴市场遭遇的困难有目共睹——本币大幅贬值，股市大幅下挫，成为今年5月份以来新兴经济体遭遇的“当头一棒”。美国《华尔街日报》的消息称，摩根士丹利资本国际公司新兴市场指数今年迄今为止已经下跌13%，其中跌幅最大的是5月和6月。而与此同时，标准普尔500股指上扬了13%。自1998年以来，新兴市场股市从未与美国股市有过这么大的差距。

　　有机构甚至警告，新兴市场可能成为继次贷危机、欧债危机之后新一波金融危机的发源地。这样的担心其实由来已久，其主要论据在于：每一波危机都会为下一波危机埋下伏笔。例如，在次贷危机之后，全球经济增速骤降，导致欧洲主权债务问题“水落石出”;而欧债危机后，发达国家集体“开闸放水”保增长，导致巨量热钱流入新兴市场，推高资产泡沫。

　　6月初，全球资金追踪机构新兴市场投资基金研究公司(EPFR)公布的一期数据显示，仅在6月初的一周内，有超过40亿美元的资金从新兴市场股票基金中撤出。

　　值得注意的是，资金的流出，可能并非刚刚开始，有全球金融机构人士指出，从新兴经济体资本市场的变化看，越来越国际化的套利热钱，从年初就开始撤离新兴经济体。

　　今年以来，巴西IBOVESPA指数累计下跌22.61%，俄罗斯RTS指数也同样大跌17.41%，而中国股市更是在6月一个月内最多下跌超过20%。套利热钱的持续回流还在6月初给新兴市场带来恐慌，其中东南亚股市6月初出现大幅暴跌。

　　由于大部分新兴经济体并未设置严格的资本管制，因此国际资金的流入流出相对便捷。与中国资本市场严格管制资本流动相比，在东南亚国家，外资相对轻松地就可以开立当地的股票账户，将美元资产换成以当地货币记值的金融资产，包括股票、债券，或者仅仅是存在银行依靠利率之差获得收益。这给这两个月来资本快速流出这些国家提供了便利。

　　实际上，随着新兴经济体本币的贬值，原先流入这些国家的美元仅靠存款就可以轻松套利的日子已经一去不复返，再加上股市下挫，如果资本不流出这些市场，就有可能遭到在汇率和资产价格上的双重损失。例如，按照印度市场近期的表现计算，如果将卢比贬值10%和印度股市下跌6%计算，美元资产投资印度市场将遭受约20%的损失。

　　美联储及日本或为背后“推手”

　　国际资金的动向和金融界人士的判断显示，此轮国际套利资金甚至热钱大规模、加速度撤出新兴经济体的背后正是美国与日本两大因素的发酵，其一是美国经济不断释放出好转信号，美联储表态最快在今年年底就会逐步退出量化宽松，其二是日本宽松刺激政策出现失败迹象，日元贬值的负面效应正在积聚。

　　从目前美国的经济形势看，用“一片大好”、“前景诱人”等词语形容可能并不过分。一位在纽约工作的财务咨询公司人士对记者表示，目前美国企业业务形势出现明显好转，报税季节的工作经常让人连续加班。

　　尽管美国目前就业率依然远未恢复到2008年金融危机前的水平，但美国就业市场难点在于低端劳动力的就业，低端劳动力只有两个方向能够大量吸收，一是建筑业，二是美国家庭负债表改善以后，消费带动的吃喝玩乐等低端服务业。这两个方向都和房地产密切相关。当下美国房地产投资开始出现加速迹象，不少地区房地产销售出现涨价现象。所以旧金山联储行长约翰•威廉姆斯预计就业市场将在夏季发生重大改善。

　　而美联储主席伯南克上个月表示出缩减债券购买规模，逐渐退出量化宽松的倾向，让人看到了美联储回收流动性的影子。一旦美国结束量化宽松政策，美国国债收益率就会上升，而全球资金都会将注意力转移到美元和美国国债上来，这成为全世界资本市场尽人皆知、人人认可的一个预期。

　　与此同时，在欧美经济复苏加速的情况下，美国、欧洲股市从今年开始出现强劲反弹，美国股市一度成为全球表现最好的股票市场之一，这种与新兴国家股市的强烈反差，也成为吸引资金回流美国，流出新兴经济体的原因之一。

　　不过，美国自身经济的发展和其货币政策的调整，虽然与美国自身利益有高端相关性，对其他国家产生副作用，但与其说近期新兴国家金融市场波动是“美联储惹的祸”，更有专家指出日本犯的错误可能更大。

　　法国兴业银行的策略师阿尔伯特•爱德华兹在今年4月份就表示，日元持续贬值，加上流入中国资金的减少，这与1997年亚洲金融危机爆发前的征兆相似。他认为，日元贬值是1997年亚洲金融危机以及随后亚洲经济崩溃的直接导火索之一。他预计，日本央行可能将在其激进的宽松政策上面失控，导致通胀飙涨及愈发难以持续的债务水平。

　　而更多专家指出，日本的宽松刺激政策，有可能导致新兴经济体之间的货币竞相贬值和贸易摩擦，这将给新兴经济体带来更多不确定因素，而巨量的货币供应，也将进一步挑战已经失衡的全球货币体系，如果这种状态失控，也许新一轮金融危机的到来就不会太远。

　　尚未波及实体经济

　　当然，就目前而言，国际套利资本大肆流出新兴经济体，主要还是反映在虚拟经济当中，从巴西、印度、东南亚国家持续高企的房价和通胀水平来看，这些国家的实体经济和房地产市场并未出现突然转折。近期巴西民众示威抗议活动的缘由之一，便是抗议该国房价的快速上涨。

　　过去几年，新兴经济体的房地产市场都出现火热发展的局面，有观点认为，此次新兴市场本币贬值和股市下挫并非崩溃，而可能仅仅是资本外流带来的经济降温。

　　放到一个更长的阶段看，金砖国家和其他新兴经济体已经经历了一个较长时间的发展阶段。其中印度股市自2011年底以来，已经上涨逾30%，菲律宾股市更是大幅上涨近一倍。一方面新兴经济体特别是东南亚国家在新一轮经济转型中，占据了更多低端加工贸易市场，一些从中国转移出去的生产线、从发达国家“淘汰”的产业，以及价格不断上涨的能源，给这些国家带去新的经济增长点;另一方面，房地产市场和资产价格在资金持续流入的情况下，吹起了泡泡，从而出现股市、房价大幅上涨的状况。

　　而从另一个角度看，除去中国以外，大多数新兴国家仍然处在享受人口红利的高速发展时期，再加上金砖国家之间合作互补关系的进一步加深，因此，有很多专家学者认为，此轮金融市场动荡也许将更多停留在虚拟经济层面，原先那种经济空心化的担忧目前有所降低。

　　中国社科院金融所专家刘煜辉认为，一次全球结构的逆转所引致的冲击，新兴经济体未必一定会有人要崩溃，跟15年前的东南亚金融危机相比，有很多条件在变，新兴经济体对于浮动汇率、外汇储备、短期资本流动的管制等等都出现变化，但有一点是共同的，债务又到了高峰，简单讲，货币危机或可避免，但资产价格很难撑住。

　　为了阻止热钱的快速回流，一些新兴市场国家已经开始采取行动。在经历货币大幅贬值和股市大幅下跌后，6月12日，印尼央行快速宣布将隔夜存款利率上调25个基点至4.25%，旨在缓和印尼盾面临的越来越大的压力。

　　有专家指出，现如今新兴经济体储备了大量美元，再加上短期资本管制可以对东南亚金融危机时那种资本“大逃亡”采取措施，同时货币政策调控手段日趋熟练，因此新一轮金融危机爆发的风险还尚处可控范围。从6月末的市场反应看，尽管多个新兴经济体的本币仍在贬值，但其股票市场已经出现连续反弹，与之前东南亚金融危机和2008年美国金融危机、2011年欧债危机时的市场环境和心理预期相比，目前新兴国家市场情绪的到了极大缓和。(记者 杨毅沉)

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