国研中心：开展国有资本投资运营公司试点建议

　 　作为政府与国有企业的界面或隔离层的国有资本投资运营公司，其在功能定位、股权关系、公司治理、运营机制等方面与一般商业投资公司、现有的企业集团公司 等存在一定差别。国有资本投资运营公司试点的主要任务就是试验国有资本投资运营公司的运行机制，界定其与政府、与所投资企业的关系，为实现以管资本为主探 索道路。可开展商业类和政策类等不同类型投资运营公司试点。要对试点进行评估和比较，特别是要对不同类型投资运营公司的改革效果、参与试点的企业与没有参 与试点的企业进行比较，综合评估，择优推广。要避免通过简单“翻牌”、行政“拉郎配”等方式来建立这类公司。在试点过程中可依托国有资本投资运营公司来推进混合所有制、公司治理等改革。改进试点工作的组织与推进机制，为顺利开展试点创造有利条件。

　 　建立国有资本投资运营公司来运营国有资本，是实现以管资本为主深化国资管理体制改革的重要途径，也是未来国企改革一项非常重要的内容。但是，对于这类公 司如何定位、如何建立，这类公司如何才能有效运转，它们和政府之间的关系应当如何安排，我们都还缺乏足够的经验。这就需要先进行试点，总结经验后再推广。

　　一、国有资本投资运营公司的定位

　　国有资本投资运营公司与一般商业性投资公司和行政化的出资人机构相比，在机构属性、与政府关系、目标定位、法律形式、资产运营、公司权能等方面有所不同。 

　　1.机构属性

　　国有资本投资运营公司本质上是市场化主体，作为市场化出资人机构，没有行政职能，受政府委托以市场化方式运营国有资本，既不是行政化的婆婆，也不是行政化的老板。 

　　2.与政府关系

　　国有资本投资运营公司是国有资本委托代理链条中的关键环节，政府通过所有权与经营权分开，以股东身份依法(包括《公司法》、章程、委托协议等)参与该类公司的治理和管理，不再用传统管企业的方式来管理这类公司，也不再向这类公司所投资的实体公司延伸管理，不与实体公司保留行政关系、出资人关系，切实把国有资本投资运营公司作为实现政企分开的界面和隔离层。 

　　3.法律形式

　　国有资本投资运营公司按《公司法》设立，以国有独资公司为主，一些市场化程度高的可以发展成混合所有制经济。 

　　4.目标定位

　　国有资本投资运营公司可分为商业类投资运营公司和政策类投资运营公司两类。前者目标单一，以追求资本收益为主;后者有政策性目标，但必须有严格的财务约束，保证投资效率，可追求一定的投资收益。 

　　5.资产特征与运营方式

　　商业类国有资本投资运营公司运营竞争性领域的国有资本，这类资本是中性的“无差别资本”， 它对产业和企业没有特殊的控制偏好，不承担国家要发展某类产业和控制某类企业的战略责任，主要依据市场原则调整投资组合，动态地从低回报资产退出，寻找高 收益的投资机会。政策类国有资本投资运营公司主要运营战略性、垄断性领域的国有资产，包括公共服务、重要前瞻性战略性产业、生态环境保护、科技进步、国家 安全等领域，其对这些领域内公司的持股比例要服从于国家产业战略和政策目标要求。 

　　6.公司权能与机构规模

　　国有资本投资运营公司的主要权能是股权管理和运作，不直接运营和管理某个具体产业。对股权与资本的管理，可自己承担，也可委托专业机构。公司资产规模一般较大，但人员相对较少，如新加坡淡马锡公司，其总资产有3200亿新元(约1.5万亿元人民币)，公司全部人员约400人。 

　　二、试点的主要任务

　　试点的重点不应只是建立几个比现在央企级别更高、规模更大的新机构，更不是简单成立若干“翻牌公司”。而是要通过试点来试验国有资本投资运营公司的运行机制，界定其与政府、与所投资企业的关系，为实现以管资本为主完善国有资本管理体制探索道路。 

　　1.通过试点来评估和选择可推广的改革方案

　　市场化的国有资本运营机构有多种类型，如金融投资类、实业投资类、基金类、政策类公司等。不同类型机构的适用条件、资产结构、运行方式会有不同，仅依靠国际国内在这些方面较少的经验还很难在事前准确判断哪种类型或哪类方案最为可行，要通过各类试点进行比较，择优推广。 

　　2.探索公司与政府的关系

　　政府应如何处理与国有资本投资运营公司的关系，是以股东身份按《公司法》，还是用行政化管企业的方式来管理这类公司，这对试点效果影响极大。哪种方式更好，需要通过试点来评估。 

　　3.探索国有资本投资运营公司的治理机制

　　公司董事会权责如何界定，董事会如何组成，董事成员的任命，董事会与经营层的关系，一些重大事项的报告机制等，都需要在试点中进行探索。 

　　4.探索国有资本投资运营公司与所投资公司的关系

　　不同类型的国有资本投资运营公司与下面的关系也会不同，有的是分散持股，只是财务投资者，较少参与所投资企业的经营决策;有的可能是相对集中持股，是战略投资者，会参与所投资企业的一些重大决策;政策性的公司与所投资公司的关系可能会更紧密。通过试点可比较不同的处理方式。 

　　5.依靠投资运营公司推进重点改革

　　投资运营公司成立后，应承担起推进其所投资公司的混合所有制改革、公司治理改革、解决企业历史遗留问题等的责任，探索依靠市场化出资人机构而不是行政化机构来推进企业改革的途径。 

　　三、开展三类公司试点

　 　国有资本投资运营公司有商业类和政策类，其中商业类又可分为金融性和实业性公司两类，可同时开展这三类公司的试点。金融性公司以股权管理为主，实业性公 司以产业经营为主，政策类公司有特定政策目标。三类公司的运行机制不同，设立方式有区别，政府对其采用的管理方式也会不同。开展三类公司试点，可对一些重 要方面进行比较。 

　　1.金融性投资运营公司试点

　　这类公司的标杆是新加坡淡马锡公司。作为财务投资者，其所持股份相对分散，主要是通过合理的投资组合来实现收益目标。应充分利用现有机构进行此类试点，也可新设组建这类公司。

　 　从现有机构中选择试点单位进行改组。可选择资产规模相对较大、有投资运营公司雏形、管理层有动力、有专业化投资团队的公司，吸收、合并一些国有企业，或 接收一些国有企业集团母公司所持国有股权及相关资产，改组设立金融性投资运营公司。接受改组的公司同时应剥离实体产业。改组后的公司不能是既直接管理实 业，又有投资业务的混合型控股公司，应改组成以股权管理和资本运营为主的金融性机构。从现有机构选择试点这种方式操作相对简单，目前也有一些可供选择的机 构，主要风险是参加试点的机构会因权威性不够而难以有效开展股权管理和资本运作。

　 　新建金融性投资运营公司。通过划转国有企业集团母公司所持国有股权及相关资产、政府注资等方式，新设组建金融性投资运营公司，同时撤销部分集团母公司。 新设组建方式有利于公司在一开始就能形成相对合理的资产组合。从公平竞争的角度，该资产组合不应只限于一个行业，以避免形成行业垄断和过多关联交易。从投 资角度，该资产组合又不宜跨度过大，投资领域要适度集中。新设组建方式可在一开始就摆脱改组方式中遇到的“以谁为主”的难题，但设立过程会较复杂。 

　　2.实业性投资运营公司试点

　 　这类公司运营的也是竞争性领域的国有资本，与金融性投资运营公司不同的是，它有相对稳定的产业投资领域，一些产业对国家有战略意义，其对所投公司的持股 相对集中。其对所投公司的管理不是行政化方式，主要是通过参与公司治理对所投企业进行约束和监督。实业性投资运营公司可由现在的一些资产规模较大的企业集 团如中国石化、中国移动等改组而成。从国际经验看，这类公司有发展潜力和资本化运作优势，如巴西国家石油公司和淡水河谷公司就是两家较成功的实业投资类公 司，其通过在主导产业上实行纵向一体化、稳妥的多元化投资、技术创新，实现了国有资本的大幅增值。

　　比较适合实业性投资运营公司试点并可能取得较好效果的领域是：资源能源领域、技术进步快速发展的领域、需要整合的竞争性产业等。而技术较为成熟的高度竞争性产业，更适合采用金融性投资运营公司模式。

　 　实业性投资运营公司可探索混合所有制改革，并着力完善现代公司治理。试点公司原则上应按股份制公司来组建，由董事会负责治理，财务应保持透明并定期接受 审计。试点公司的主要经营目标是基于促进具有国际竞争力企业的发展而提升财务业绩。试点公司的一些重要决策，如投资、并购、分红等，应由董事会根据组建之 初制定的原则来决定。 

　　3.政策性国有资本投资运营公司试点

　 　政策性国有资本投资运营公司运营的资产多是民营资本不愿进入或者国家政策与企业收益目标冲突较大的领域，如国防军工、一些公共服务领域等。这类机构在未 来国有资本管理的大体系中所占比例不大，数量也较少，其改革的重点是探索将企业化运营与实现国家政策目标有机结合的新途径，可先选择一到两家进行试点。 

　　四、通过试点机构先行推进国企改革

　　1.推进混合所有制改革

　　国有投资运营公司多是国有独资公司，其持股的国有企业应改革为混合所有制经济。相比由行政化机构来推动混合所有制，国有资本投资运营公司更有内在动力，更接近市场化运作，可减少“拉郎配”现象。金融性投资运营公司通过股份增持、减持、退出等方式优化投资组合的过程必然会带来国有企业股权更加混合化、动态化。实业性投资运营公司更侧重于内部资产和业务重组，在其自身和所投资公司两个层面都可推进混合所有制改革。 

　　2.通过调整股权结构来完善公司治理

　 　股权结构会对公司治理产生重要影响。从理论上讲，一股独大和股权过度分散并不一定必然带来坏的公司治理，但一股独大给国有企业带来诸多弊端已成共识。国 有资本投资运营公司的试点会涉及若干已经完成公司化改组的国有企业，这些国有企业不宜再由一家机构控股，最好是由几家机构共同持股，如由不同国有资本运营 公司、社保基金、养老金管理公司等共同持股，这样就可在需要保持国有控股的情况下，通过国有持股机构多元化来实现相互制衡，改进公司治理。这种市场化的治 理机制一旦形成，有利于公司把目标集中于投资回报和创新，有利于提高公司透明度和财务约束，有利于激励管理层创造良好业绩。当然，也要注重国有股权分散后 可能带来的内部人控制、道德风险、搭便车等问题。 

　　3.分类解决现有集团母公司问题

　 　国有资本投资运营公司成立后，为减少管理层级，那些主体企业已经上市、只有存续性业务或仅保留着壳公司的集团母公司应撤销，其所持有的股份和资产应拆分 划转给不同国有资本运营公司和社保基金等。涉及存续资产重组的，可交由国有资本运营公司或专业化的资产管理公司妥善处理。对于专业化程度高、有市场竞争力 和品牌影响力、管理水平较好的集团母公司可保留，但母公司层面要实现股权多元化。保留的集团母公司可通过资产重组、剥离、托管等多种方式在一定时间内解决 好存续企业改革发展和企业历史遗留等问题。 

　　五、试点的组织 

　　1.加强对试点的指导

　　指定有关机构负责指导整个试点工作，制定试点工作的基本规则。及时总结试点经验，提出下一步扩大试点和全面推广的意见。 

　　2.试点企业的基本条件

　　参加试点的企业必须有动力，负责人及管理团队非常关键。要寻求有改革意识、敢于担当、有威信的企业负责人来推动试点。明确改革规则和改革红线，为改革者创造宽松条件，解除后顾之忧。 

　　3.试点期限与试点规模

　　一个相对合理的期限更有利于全面客观评估试点效果和总结经验。可以3年为试点期限，2015年开始试点，2017年进行总结与评估。商业类投资运营公司试点可选6家，政策类投资运营公司试点选2家，3年进行8家左右公司的试点。几家公司同时试点，将促进这些机构之间的竞争和业绩比较。 

　　4.建立试点评估机制

　　从试点初期开始，就应制定出评价试点好坏成败的标准。如要有财务指标，像经济增加值、股本回报率等。也可将参加试点的公司业绩与没有参加试点的公司业绩(最好是属于相同产业或在其他方面条件相似)进行对比，更有利于获得可靠的评估结论。要有独立的评估机构，在试点开始阶段就组建评估团队进行跟踪研究，评估结果应直接对高层机构报告。 

　　六、开展试点需要注意的问题 

　　1.不搞“翻牌”公司

　　不管是新设组建还是改组设立，设立后的公司要坚持“国有资产资本化、资本运作市场化”的原则，重新进行功能定位，按新机制运作，不能是将现有企业装入资产后再简单“翻牌”，换汤不换药。 

　　2.适应资本市场要求

　　将来国有资本投资运营公司可能同时持有多个上市公司股份，甚至都是大股东，因此其在股权管理、市值管理、关联交易、同业竞争、信息披露等方面要充分考虑国内和国外资本市场相关要求。对确有冲突又难以避免的，可通过争取豁免、授权等多种方式妥善处理。 

　　3.妥善解决资产划转所带来的相关债务关系调整、企业信用主体与等级变化、人员安置、税务安排等问题

　　防止借此损害债权人利益、激化社会矛盾，尽量降低资产划转和交易带来的成本。 

　　4.避免损害公平竞争

　　不能因为成立了国有资本投资运营公司而进一步助长垄断和市场操纵，要对这类公司制定行为准则，对其组建、重组及其市场行为进行反垄断审查。 

　　5.允许地方创新

　　中央与地方国有资产的分布、功能、规模等有很大不同，应允许地方结合自身实际开展国有资本投资运营公司试点，鼓励多方探索，中央层面可提供指导。

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